2018年11月5日，習近平總書記在首屆中國(guó)國(guó)際進(jìn)口博覽會開(kāi)幕式上宣布，將(jiāng)在上海證券交易所設立科創闆并試點注冊制，支持上海國(guó)際金融中心和科技創新中心建設，不斷完善資本市場基礎制度。科創闆的序幕正式拉開(kāi)。其後(hòu)，證監會、上交所等相關機構迅速推進(jìn)制度設計。

2019年1月30日，中國(guó)證監會發(fā)布《關于在上海證券交易所設立科創闆并試點注冊制的實施意見》，并就《科創闆首次公開(kāi)發(fā)行股票注冊管理辦法（試行）》公開(kāi)征求意見，意見反饋截止時間爲2019年2月28日；上交所就設立科創闆并試點注冊制相關配套業務規則等6部文件公開(kāi)征求意見，意見反饋截止時間爲2019年2月20日。

3月2日，證監會發(fā)布了《科創闆首次公開(kāi)發(fā)行股票注冊管理辦法（試行）》和《科創闆上市公司持續監管辦法（試行）》。上交所配套發(fā)布了6項業務規則包括股票發(fā)行上市審核規則、股票發(fā)行承銷實施辦法、股票上市規則、股票交易特别規定、股票上市委員會管理辦法、和咨詢委員會工作規則，統稱“2+6規則”，科創闆開(kāi)閘。

3月18日，科創闆上市審核系統上線，接收股票發(fā)行上市申請文件。

科創闆的落實速度反應了監管方、交易所、服務商的重視，從側面(miàn)反應出資本市場對(duì)其需求甚迫。科創闆的推出從根本上說是爲了更好(hǎo)解決科創企業的融資問題，爲促進(jìn)科技創新、國(guó)内經(jīng)濟的産業升級與結構轉型所服務。相關文件顯示，科創闆堅持面(miàn)向(xiàng)世界科技前沿、面(miàn)向(xiàng)經(jīng)濟主戰場、面(miàn)向(xiàng)國(guó)家重大需求，主要服務于符合國(guó)家戰略、突破關鍵核心技術、市場認可度高的科技創新企業。重點支持新一代信息技術、高端裝備、新材料、新能(néng)源、節能(néng)環保以及生物醫藥等高新技術産業和戰略性新興産業，推動互聯網、大數據、雲計算、人工智能(néng)和制造業深度融合，引領中高端消費，推動質量變革、效率變革、動力變革。

從私募行業的角度看，科創闆的設立對(duì)于私募股權投資基金特别是創業投資基金無疑是巨大的“利好(hǎo)”，這(zhè)將(jiāng)有效完善資本退出通道(dào)，打通“募投管退”的投資閉環。

01 科創闆創新八亮點

一是在審核及注冊方面(miàn)

實行注冊制，由上交所負責發(fā)行上市審核，證監會負責備案，審核周期原則上爲6個月。對(duì)于并購重組亦實行注冊制。

二是在上市标準方面(miàn)

放開(kāi)盈利要求，通過(guò)五套市值——财務标準來篩選企業，允許符合科創闆定位、尚未盈利或者存在累計未彌補虧損的企業上市。

科創闆上市标準

三是在上市主體方面(miàn)

允許符合條件的注冊地在境外、主要經(jīng)營活動内的紅籌企業申請上市，并提出了具體要求。允許存在“三類股東”（契約型基金、信托計劃或資産管理計劃）的企業上市，允許上市公司子公司分拆上市。

四是在差異化表決安排方面(miàn)

允許企業在上市前設置差異化表決安排，一旦上市後(hòu)不得變更爲雙重股權架構企業；在滿足科創闆基本上市要求的同時，僅有高市值企業（總市值不低于100億元或總市值不低于50億元且最近一年的營業收入不低于5億元）的企業才有資格進(jìn)行差異化表決權安排；每份特别表決權股份的表決權數量不得超過(guò)每份普通股份的表決權數量的10倍；上市後(hòu)企業不得以任何方式提升不同投資權受益人的投票權占比。

五是在定價機制方面(miàn)

取消發(fā)行人與主承銷商自主直接定價等發(fā)行方式，全面(miàn)采用市場化的詢價定價方式，并推出了保薦機構的跟投制度。發(fā)行人和主承銷商可以在發(fā)行方案中采用超額配售選擇權（“綠鞋”機制）。

六是交易機制方面(miàn)

設置了較寬的漲跌幅限制：首次公開(kāi)發(fā)行上市的股票在上市後(hòu)的前5個交易日不設漲跌幅限制，其後(hòu)施行20%的漲跌幅限制。在競價交易和大宗交易的基礎上創新性地增加了盤後(hòu)固定價格交易方式。

七是持續監管方面(miàn)

對(duì)内部知情人員減持進(jìn)行了更嚴格的限制，包括未盈利企業要延長(cháng)特定股東限售持有時間，核心技術人員适當延長(cháng)鎖定期等。實施目前A股最嚴的退市制度，重大違法“一退到底”，取消暫停上市；從交易指标、财務和規範三方面(miàn)判斷喪失持續經(jīng)營能(néng)力的企業；對(duì)重大違法強制退市的公司實施嚴格的永久退市制度。

八是信息披露方面(miàn)

實行創新的信息披露制度，突出投資者利益保護。對(duì)于尚未盈利的科創企業，要求發(fā)行人充分披露尚未盈利的原因；發(fā)行人應在公司章程中對(duì)諸如特别表決權股份的持有人資格、特别表決權股份擁有的表決權數量與普通股份擁有的表決權數量的比例安排等事(shì)項詳細規定和充分披露等。

02 對(duì)私募股權投資八重利好(hǎo)

首先，從時間維度看。

科創企業的特點是早期技術研發(fā)投入重、營業收入少甚至爲零，實現盈利的周期較長(cháng)。而國(guó)内主闆、中小闆、創業闆均對(duì)盈利能(néng)力有要求，延遲了企業上市的周期，也就間接延緩了私募股權基金的退出時間。但科創闆的上市标準體系中，除了标準1“最近兩(liǎng)年淨利潤均爲正且累計淨利潤不低于人民币5000萬元，最近一年淨利潤爲正且營業收入不低于人民币1億元”體現了對(duì)上市主體的盈利要求之外，标準2—5是市值+其他指标（營業收入、研發(fā)費用、經(jīng)營活動現金淨流量）。也就是說，未盈利企業也可以上市。特别是對(duì)于醫藥行業，僅要求“預計市值不低于人民币40億元”，未提及營業收入及淨利潤指标。按此政策，上市當年巨虧的京東商城亦在科創闆上市。科創企業將(jiāng)更容易達到上市條件，而不必等到有大規模盈利的成(chéng)熟階段。這(zhè)將(jiāng)大大縮短科創企業的上市時間，從而有助于私募股權基金及早退出，縮短私募股權基金的投資周期。

其次，從空間維度看。

科創闆的制度安排充分體現了包容性的特點。允許境外紅籌企業不用拆VIE結構就可以在科創闆上市，不僅包括了未上市的符合一定條件的創新企業，還(hái)包括已在境外上市的大型紅籌企業（市值不低于2000億元人民币）。還(hái)允許存在差異化表決的企業上市，對(duì)表決權做出了詳細規定。按這(zhè)些規則，存在差異表決權的小米、阿裡(lǐ)巴巴均可在科創闆上市。這(zhè)不僅有助于把優質創新企業留在國(guó)内資本市場，讓國(guó)内投資者享受到企業發(fā)展帶來的收益。對(duì)私募股權基金而言，創新企業多了一種(zhǒng)上市的選擇，拓寬了基金退出通道(dào)。

另外，從質量維度看。

科創闆的合格投資者标準爲50萬資産門檻和兩(liǎng)年證券交易經(jīng)驗。從數據測算看，合格投資者賬戶數量約在500萬戶，持股市值約占總市值的95%，這(zhè)就爲科創闆提供了流動性。

Wind數據顯示，截至2019年1月31日，A股平均市盈率38.6倍，港股平均市盈率22倍，美股平均市盈率28.99倍。科創闆有較大的概率繼續享受A股的高市盈率，境内外資本市場的估值差將(jiāng)會提升私募股權基金的收益率。

不僅如此，科創闆的一些措施還(hái)將(jiāng)對(duì)私募股權基金的實操帶來便利。例如，對(duì)于 三類股東的尺度大大放寬。對(duì)于持有上市公司5%以上股份的三類股東，應披露詳情；作爲上市公司控股股東、第一大股東或者實際控制人的三類股東，應穿透披露至最終投資者。而以前在主闆、中小闆、創業闆的上市案例中，存在三類股東的很少，實質上是不支持的。即使新三闆支持，要求也比科創闆嚴格。按此标準，契約制私募股權基金不會成(chéng)爲上市的障礙。

綜上，科創闆的推出，將(jiāng)有利于私募股權基金拓寬退出渠道(dào)、縮短投資周期、大概率提升收益率，而這(zhè)些因素必須有利于基金募集。私募投資機構能(néng)獲得好(hǎo)的投資回報，打通“募投管退”閉環，更好(hǎo)地助力科創企業發(fā)展；科創企業也能(néng)有更多機會獲取發(fā)展資金，市場最終將(jiāng)實現一個“投資——退出——再投資”的良性循環。